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投資要點(diǎn)：

　　經(jīng)濟(jì)高點(diǎn)出現(xiàn)，通脹預(yù)期逆轉(zhuǎn)。指標(biāo)高位回落，經(jīng)濟(jì)高點(diǎn)已現(xiàn)。4月工業(yè)增速?gòu)?月的7.6%回落到6.5%，發(fā)電、鋼鐵、汽車等產(chǎn)量3、4月增速見(jiàn)頂。

　　5月發(fā)電耗煤增速下降。受高基數(shù)制約，年內(nèi)經(jīng)濟(jì)同比增速的高點(diǎn)大概率已經(jīng)出現(xiàn)。從消費(fèi)看，4月汽車銷售增速轉(zhuǎn)負(fù)，5月乘用車零售負(fù)增，預(yù)示消費(fèi)走勢(shì)難言樂(lè)觀。從投資看，雖然地產(chǎn)投資增速仍高，但地產(chǎn)銷售已連續(xù)3個(gè)季度大降，對(duì)地產(chǎn)投資的拖累或下半年顯現(xiàn)。此外棚改貨幣化安置對(duì)三四線地產(chǎn)銷售的貢獻(xiàn)也開(kāi)始下降。工業(yè)庫(kù)存上升，庫(kù)存周期尾聲。本輪去庫(kù)存從14年3 季度開(kāi)始，到17年2、3 季度，隨著需求回落，工業(yè)品庫(kù)存逐漸上升，庫(kù)存周期已近尾聲。商品價(jià)格筑頂，通脹預(yù)期逆轉(zhuǎn)。17年以來(lái)商品價(jià)格筑頂回落，油價(jià)徘徊在50 美元/桶附近，鋼價(jià)、銅價(jià)大幅下跌。本輪通脹預(yù)期源于商品價(jià)格大漲，但隨著商品價(jià)格見(jiàn)頂，4月PPI 環(huán)比10 個(gè)月來(lái)首次下降、同比降至6%。年初以來(lái)食品價(jià)格大幅下跌，2月以后CPI 降至2%以下。因此無(wú)論從食品還是非食品看本輪通脹都已走到拐點(diǎn)。

　　貨幣持續(xù)收緊，金融正去杠桿。今年以來(lái)中國(guó)央行連續(xù)兩次上調(diào)逆回購(gòu)招標(biāo)利率，相當(dāng)于已經(jīng)在金融市場(chǎng)開(kāi)始了加息周期。美國(guó)加快緊縮，中國(guó)穩(wěn)定匯率。過(guò)去兩年，雖然美國(guó)在加息，但中國(guó)維持低利率環(huán)境，結(jié)果是人民幣匯率持續(xù)貶值。而今為了縮小對(duì)美貿(mào)易順差，人民幣匯率難再貶值，必須跟隨美國(guó)提高利率。美國(guó)17年的加息節(jié)奏明顯加快，因此，央行在3月跟隨美國(guó)加息的目標(biāo)之一就是穩(wěn)定匯率。金融過(guò)度繁榮，地產(chǎn)泡沫膨脹。過(guò)去幾年，中國(guó)的銀行體系發(fā)生了深刻變化。在負(fù)債端，銀行越來(lái)越依賴非存款負(fù)債，新增負(fù)債中只有一半是傳統(tǒng)的存款，另外一半主要是向央行和同業(yè)的借款。

　　在資產(chǎn)端，16年銀行業(yè)新增30萬(wàn)億的資產(chǎn)，有接近1/3 是銀行對(duì)金融機(jī)構(gòu)的貸款。金融行業(yè)過(guò)度繁榮，貨幣嚴(yán)重超發(fā)，15、16 連續(xù)兩年地產(chǎn)總?cè)谫Y增速超過(guò)50%，從而推動(dòng)了本輪房?jī)r(jià)上漲。去杠桿勢(shì)在必行，地產(chǎn)凜冬將至。

　　隨著中國(guó)銀行業(yè)負(fù)債結(jié)構(gòu)從存款轉(zhuǎn)向金融市場(chǎng)借款，房地產(chǎn)泡沫日益膨脹，整個(gè)經(jīng)濟(jì)和金融體系出現(xiàn)了巨大的風(fēng)險(xiǎn)，因此金融去杠桿勢(shì)在必行。根據(jù)國(guó)際經(jīng)驗(yàn)，金融去杠桿的短期目標(biāo)是銀行資產(chǎn)增速下降，而終極目標(biāo)是銀行破產(chǎn)重組。17年金融去杠桿的政策基調(diào)下，貨幣收緊的最大風(fēng)險(xiǎn)在于房地產(chǎn)市場(chǎng)，隨著房貸利率的回升，以及對(duì)房貸增量的調(diào)控，房貸增速將從歷史高位大幅下滑，并導(dǎo)致地產(chǎn)銷量和房?jī)r(jià)的下跌。

　　短期現(xiàn)金為王，布局未來(lái)資產(chǎn)。融資增速回落，經(jīng)濟(jì)前高后低。17年3月，全社會(huì)包括政府融資總量同比下降6500億，降幅創(chuàng)15年4月以來(lái)新高，而4月融資同比仍降，這意味著下半年經(jīng)濟(jì)存在較大下行風(fēng)險(xiǎn)。17年下半年，存貨周期應(yīng)已結(jié)束，地產(chǎn)投資或面臨大幅跳水，而去杠桿將傳導(dǎo)進(jìn)實(shí)體經(jīng)濟(jì)，屆時(shí)經(jīng)濟(jì)下行風(fēng)險(xiǎn)將明顯增加。投資時(shí)鐘停擺，短期現(xiàn)金為王。17年以來(lái)，現(xiàn)金收益率大幅上升，經(jīng)濟(jì)步入滯脹期，源于央行貨幣緊縮，經(jīng)濟(jì)開(kāi)始減速，現(xiàn)金為王是短期主要策略�，F(xiàn)金并不是純粹的持幣，而是配置貨幣類資產(chǎn)，而今年持有現(xiàn)金的機(jī)會(huì)成本有限，也可以借著市場(chǎng)回調(diào)的機(jī)會(huì)，布局中國(guó)的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)。債市等待機(jī)會(huì)，股市尋找機(jī)會(huì)。債券類資產(chǎn)仍具備長(zhǎng)期投資價(jià)值。

　　與歐美日相比，中國(guó)10年期國(guó)債仍具有投資價(jià)值，且當(dāng)前國(guó)債利率高企，主要源于金融去杠桿導(dǎo)致的被動(dòng)拋售，因而仍具備長(zhǎng)期投資價(jià)值。股票市場(chǎng)則尋找結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)。一是聚焦有全球競(jìng)爭(zhēng)力、定價(jià)權(quán)的的中國(guó)制造業(yè)公司，將受益于海外復(fù)蘇，比如家電龍頭；二是尋找技術(shù)創(chuàng)新、進(jìn)口替代空間巨大的行業(yè)，比如集成電路、新能源、汽車、飛機(jī)等；三是傳統(tǒng)周期性行業(yè)，或是民企占比高，實(shí)現(xiàn)剩者為王，比如水泥、化工，或是政府主導(dǎo)僵尸行業(yè)并購(gòu)整合，實(shí)現(xiàn)瘦身健體；四是金融業(yè)大浪淘沙，主動(dòng)收縮業(yè)務(wù)、壓縮杠桿的銀行將率先從危機(jī)中復(fù)蘇；五是消費(fèi)、服務(wù)業(yè)相關(guān)行業(yè)，中國(guó)經(jīng)濟(jì)正從工業(yè)投資向服務(wù)消費(fèi)轉(zhuǎn)型，服務(wù)和消費(fèi)類資產(chǎn)是未來(lái)希望所在。

• [責(zé)任編輯：Wang Linyan]