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楊坤河，先后畢業(yè)于上海交通大學(xué)和清華大學(xué)；曾任職世界500強(qiáng)金屬礦產(chǎn)集團(tuán)，具有多年金屬礦產(chǎn)及大宗商品產(chǎn)業(yè)工作經(jīng)驗(yàn)和賣方分析師經(jīng)驗(yàn)，先后從事風(fēng)險(xiǎn)管理、大宗商品貿(mào)易、行業(yè)研究等工作；現(xiàn)任太平洋證券有色鋼鐵行業(yè)分析師、團(tuán)隊(duì)負(fù)責(zé)人；第四屆、第五屆Wind金牌行業(yè)分析師。

核 心 觀 點(diǎn)

1.近期鋼材價(jià)格有所回暖，特別是5月下旬重新進(jìn)入上升通道，主要源于供需矛盾的階段性爆發(fā)。同時，6月以來央行“擴(kuò)大擔(dān)保品范圍”疊加“MLF超額續(xù)作”也給流動性改善注入了較大預(yù)期。

2.從目前看，政策是最大考量，因此后期鋼鐵供給仍需緊盯環(huán)保政策。如果產(chǎn)量繼續(xù)釋放，行業(yè)供需平衡將再次轉(zhuǎn)向過剩。

3.我認(rèn)為今年流動性趨緊是大宗商品面臨的最大風(fēng)險(xiǎn)，從我們調(diào)研的鋼鐵及上下游企業(yè)看，實(shí)體利率較高仍然壓制著總體需求，流動性趨緊對商品資產(chǎn)的配置確實(shí)形成了較大利空。

4.總體對鋼價(jià)，我們認(rèn)為我們認(rèn)為目前已經(jīng)趨近阻力位置，6月向上空間有限；對于鋼鐵股我們建議6月份再等等，7月份看宏觀需求數(shù)據(jù)擇機(jī)配置半年報(bào)業(yè)績。

詳 細(xì) 內(nèi) 容

大宗內(nèi)參： 對于鋼材近期的價(jià)格走勢，您有什么樣的看法？

楊坤河：近期鋼材價(jià)格有所回暖，特別是5月下旬重新進(jìn)入上升通道，主要源于供需矛盾的階段性爆發(fā)。供給端是因?yàn)?月以來環(huán)保因素導(dǎo)致供給端收縮預(yù)期加大，包括山東江蘇等地因上合峰會限產(chǎn)、江蘇環(huán)保大檢查、中央環(huán)保督查回頭看、以及嚴(yán)查地條鋼死灰復(fù)燃等；而需求端，從5月制造業(yè)PMI及發(fā)電耗煤等指標(biāo)看，經(jīng)濟(jì)活躍程度依舊較高，包括5月份鋼鐵庫存降幅較大，單月社會庫存降幅340萬噸，遠(yuǎn)超去年同期200萬噸，在下游需求難以準(zhǔn)確定量測算的條件下，庫存的持續(xù)走低是預(yù)示終端需求良好的最顯著指標(biāo)。

除了基本面階段性轉(zhuǎn)好的因素，在4月份”擴(kuò)大內(nèi)需“及定向降準(zhǔn)、5月初財(cái)政部要求加快財(cái)政支出并允許地方政府發(fā)行還本債券等基礎(chǔ)上，6月以來央行“擴(kuò)大擔(dān)保品范圍”疊加“MLF超額續(xù)作”也給流動性改善注入了較大預(yù)期。

但全年來看，我們太平洋鋼鐵認(rèn)為今年鋼價(jià)將是區(qū)間震蕩，總體平穩(wěn)，難有較長期的趨勢性上漲，但會因?yàn)槎唐谑录?qū)動供需邊際變化，進(jìn)而導(dǎo)致階段性價(jià)格沖高。 大宗內(nèi)參：近期鋼廠的開工情況如何，后期的鋼材供應(yīng)情況會有什么變化？

楊坤河：高頻數(shù)據(jù)顯示全國鋼廠高爐開工率近幾周維持在70%以上，但自5月下旬開始持續(xù)微降，剛好與鋼價(jià)走勢契合，側(cè)面印證了供給在環(huán)保下受限的邏輯。6月份山東江蘇地區(qū)環(huán)保限產(chǎn)將有所延續(xù)，環(huán)保督查也將帶來一定的產(chǎn)量收縮。實(shí)際上，去年底我認(rèn)為鋼鐵供應(yīng)今年可能缺乏彈性，但目前看彈性仍然比較足。今年以來，表內(nèi)粗鋼日均產(chǎn)量同比增速一直處于增加態(tài)勢，這與2017年上半年地條鋼出清節(jié)奏一致。5月中旬全國粗鋼日均產(chǎn)量估計(jì)約253萬噸左右，同比去年大幅增加8.9%，按此年化，全年產(chǎn)量同比增加大概是7434萬噸左右，剛好是去年預(yù)估的地條鋼產(chǎn)量，考慮到2017年5月中旬是地條鋼基本出清的時候，因此我們可以合理假設(shè)5月中旬，表內(nèi)產(chǎn)量已經(jīng)完全覆蓋去年同期表外（即地條鋼）產(chǎn)量，因此這時候所體現(xiàn)出的表觀需求是涵蓋了表外需求的實(shí)際需求。但我們同時可以看到，排除部分置換產(chǎn)能仍未建成投產(chǎn)，現(xiàn)有產(chǎn)能的利用率也仍未達(dá)到100%，電爐開工率也僅有60%出頭，因此在5月中旬的基礎(chǔ)上，仍然有可以提升產(chǎn)量的空間。這部分產(chǎn)量放不放出來，一是取決于利潤空間，二是取決于環(huán)保等政策。從目前看，政策是最大考量。因此后期鋼鐵供給仍需緊盯環(huán)保政策。如果產(chǎn)量繼續(xù)釋放，行業(yè)供需平衡將再次轉(zhuǎn)向過剩。

大宗內(nèi)參：近期鋼材庫存大降，您認(rèn)為在后期鋼材的庫存降幅是否會有所減少呢？下游的需求情況如何？

楊坤河：我們認(rèn)為當(dāng)前鋼鐵庫存快速下降周期已經(jīng)結(jié)束，6月份往后庫存降幅將開始放緩。

一方面，5月份鋼鐵庫存降幅較大主要是采暖季及3-4月開工推遲導(dǎo)致需求近期集中釋放所致，延續(xù)性較差。且六月份開始就是南方地區(qū)高溫梅雨時節(jié)，需求本身季節(jié)性走弱或難以避免。以2017年情況為例，5月份平均庫存降幅48萬噸/周，6-7月份則迅速降至8.6萬噸/周，今年這個情況可能重現(xiàn)，即5月底6月初是庫存降幅的一個分水嶺。從鋼鐵行業(yè)PMI看，5月份鋼鐵訂單分項(xiàng)數(shù)據(jù)出現(xiàn)回落也預(yù)示著6月需求可能走弱。

另一方面，我們認(rèn)為鋼鐵下游需求總體仍然不樂觀，其中房地產(chǎn)和基建依舊是主要拖累點(diǎn)。我們認(rèn)為2018年地產(chǎn)投資數(shù)據(jù)可能仍然較好，但這更多地依賴于土地財(cái)政而非新開工，例如4月地產(chǎn)投資增速有所回升，但新開工及銷售數(shù)據(jù)仍不樂觀。按歷史數(shù)據(jù)看，地產(chǎn)銷售及價(jià)格周期大概是30-36個月，當(dāng)前應(yīng)該處于反彈位置，但隨著流動性持續(xù)收緊、利率維持高位、地產(chǎn)調(diào)控政策逐漸向二三線及以下城市擴(kuò)散，尚無法觀察到歷史經(jīng)驗(yàn)延續(xù)的跡象；基建則受制于地方政府規(guī)范PPP、債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)防范、融資渠道收緊，以及中央政府對經(jīng)濟(jì)增速放緩容忍度提高等，其逆周期調(diào)節(jié)作用大概率有所減弱。地產(chǎn)和基建都不行，僅剩制造業(yè)成可能的唯一亮點(diǎn)，所以總體看下游需求我們認(rèn)為并不樂觀。

大宗內(nèi)參：您認(rèn)為接下來鋼材價(jià)格，有哪些風(fēng)險(xiǎn)因素值得關(guān)注？

楊坤河：我認(rèn)為今年流動性趨緊是大宗商品面臨的最大風(fēng)險(xiǎn)，從我們調(diào)研的鋼鐵及上下游企業(yè)看，實(shí)體利率較高仍然壓制著總體需求，流動性趨緊對商品資產(chǎn)的配置確實(shí)形成了較大利空。從去杠桿角度看，流動性趨緊可能短期難以改善，鋼價(jià)仍然只能依靠成本及供需基本面的支撐。另外需要注意的風(fēng)險(xiǎn)包括宏觀數(shù)據(jù)不及預(yù)期、庫存降幅放緩、以及成本坍縮導(dǎo)致支撐力度減弱。

大宗內(nèi)參：對于后期黑色板塊的個股走勢和期貨價(jià)格走勢，您有什么建議可以和投資者分享一下？

楊坤河：對鋼價(jià)我們認(rèn)為目前已經(jīng)趨近阻力位置，后期向上空間有限。原因包括前述的需求轉(zhuǎn)向疲弱、供給彈性尚在以及流動性壓力。如環(huán)保等短期事件帶來的供應(yīng)擾動，可能會帶來脈沖性做多機(jī)會，但是全年鋼價(jià)我相對看平，像2016、2017年的趨勢性上漲難以復(fù)現(xiàn)。

對于個股，我們太平洋鋼鐵一直認(rèn)為今年鋼鐵股的投資機(jī)會，主要是看需求端的表現(xiàn)，供給側(cè)難有催化劑，所以重點(diǎn)關(guān)注的指標(biāo)是宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)以及庫存等需求指標(biāo)。目前來看全球以及中國的宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)均處于趕頂階段，其所體現(xiàn)出的需求增速有邊際走弱的趨勢。庫存降幅后期也有可能放緩，所以參與機(jī)會相對難得。

但是鋼鐵股目前處于低估值、高盈利、低預(yù)期的狀態(tài)，一旦板塊行情啟動，可能表現(xiàn)會超過其他周期品。估值上，目前重點(diǎn)品種如華菱鋼鐵、三鋼閩光等其PETTM僅為5倍不到，估值標(biāo)桿寶鋼股份也僅有9.5倍。盈利方面，根據(jù)我們測算數(shù)據(jù)，一季度螺紋長流程平均毛利815元/噸，熱軋平均毛利822.5元/噸，4-5月分別為890.4元/噸及1047.3元/噸，按此數(shù)據(jù)，二季度鋼企業(yè)績環(huán)比預(yù)期環(huán)比有10%-27%左右增幅。

總體對鋼價(jià)我們認(rèn)為6月向上空間有限；對于鋼鐵股我們建議6月份再等等，7月份看宏觀需求數(shù)據(jù)擇機(jī)配置半年報(bào)業(yè)績，且板材優(yōu)于長材，優(yōu)選華菱鋼鐵、新鋼股份、寶鋼股份等。另外，當(dāng)前時點(diǎn)由于不銹鋼供給端有支撐，建議配置不銹鋼板塊永興特鋼、太鋼不銹。

• [責(zé)任編輯：Wang Linyan]