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最近頗感疑惑，5月后中國銅的表觀消費(fèi)高達(dá)20%以上，但考察下游企業(yè)的實(shí)際消費(fèi)卻是每況愈下，并沒有找到銅消費(fèi)的突出亮點(diǎn)。一些銅板帶企業(yè)由于在商品金融屬性的疑惑之下，面對無值可保的行業(yè)加工利潤，期貨“保值”上屢屢失手后，加入“ST”行列的越來越多。生產(chǎn)多少虧多少的銅加工行業(yè)環(huán)境不可能激發(fā)企業(yè)新的備庫興趣。國家推行經(jīng)濟(jì)保底政策，國家電網(wǎng)改造或投資仍然居高不下，保持強(qiáng)勁增長，這也許是中國國內(nèi)銅需求的唯一亮點(diǎn)。但是綜合過去幾個月里精銅的進(jìn)口數(shù)據(jù)，國內(nèi)產(chǎn)量、保稅庫存的轉(zhuǎn)移，還是使人感到至少有300,000噸銅不知了去向。

 

2005年以來金屬市場談“商品金融屬性”色變。因?yàn)闊o論是市場平衡穩(wěn)定的情況下，還是行業(yè)人士普遍認(rèn)為市場實(shí)際過剩的時候，過去相當(dāng)長的時間里并不是決定價格的決定性因素。當(dāng)大量的資本被配置到商品市場，體現(xiàn)出泛濫的資本流動性從資產(chǎn)配置的角度出發(fā)，鐘情于商品投資的時候，商品市場的基本面完全是可能被扭曲的。

 

然而，2011年下半年，LME銅市場的基本面開始由供應(yīng)缺口漸漸地轉(zhuǎn)向過剩的同時，LME銅的價格曲線同時也發(fā)生的結(jié)構(gòu)性的變化，從原來的近高遠(yuǎn)低變成了近低遠(yuǎn)高。價格結(jié)構(gòu)的改變給LME倉儲系統(tǒng)控制庫存提供了新的契機(jī)，使銅市場也加入了LME的“倉儲屬性”行列。

 

對于LME金屬的“倉儲屬性”來說，今年國內(nèi)庫存的變化情況也許是一個非常經(jīng)典的例子。首先倉儲公司靠什么把銅吸入蓄水池呢？倉儲公司開出超越主要消費(fèi)地區(qū)貿(mào)易升水的高升水是其吸引庫存入庫的主要手段。這一做法起到了快速消化市場上過剩金屬的作用；同時也改變了正常的貿(mào)易模式。生產(chǎn)商受到倉儲公司高于實(shí)現(xiàn)消費(fèi)情況的高升水的刺激后，將所產(chǎn)的金屬首先放入LME倉儲系統(tǒng)作為第一選擇，其次才會考慮與消費(fèi)者或貿(mào)易商的長單合同。然而，倉儲公司最終也是以謀利為目的。過剩的金屬被吸引入庫后，倉儲公司只要不把“蓄水池”的閥門開放至能夠滿足各主要消費(fèi)地區(qū)消費(fèi)水平的程度，各地區(qū)就會形成人為的供應(yīng)緊張，各地區(qū)的貿(mào)易升水就會遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于倉儲公司當(dāng)初吸引過剩庫存入庫的水平，因而足以通過這種市場機(jī)制來謀取利潤。今年5月份當(dāng)國內(nèi)的貿(mào)易升水在30-50美元波動時，倉儲公司開出了高達(dá)100美元的升水，這對全球所有生產(chǎn)商都是有吸引力的升水，LME庫存在那段時間里快速上升。許多的隱性庫存開始變成公開庫存。然而LME倉儲規(guī)則可能會在LME結(jié)束了目前倉儲制度對市場帶來了不公正的影響的調(diào)查結(jié)束后改變。最近一些投銀經(jīng)營的倉儲公司已經(jīng)開始尋找出售其金屬倉儲業(yè)務(wù)的機(jī)會。從而幾乎肯定了LME的倉儲制度將會在明年改變。LME目前的“倉儲屬性”所依賴的獲利機(jī)制也將在特定時間內(nèi)出入庫的金屬必須保持平衡的原則下不復(fù)存在。倉儲公司在這樣的大背景下最想做的是什么呢？

 

重新將公開庫存轉(zhuǎn)向隱性，通過改變市場情緒營造看漲氛圍是擺脫目前公開庫存的最有效手段。因?yàn)楦淖僉ME目前倉儲規(guī)則的決定一旦宣布，LME已經(jīng)積累的庫存可能會在很快的時間里向市場釋放，從而造成現(xiàn)貨貿(mào)易升水的崩潰、價格大幅下跌。這樣的結(jié)果如果突然發(fā)生，顯然是倉庫公司經(jīng)營者所不想看到的。因此過去一段時間里L(fēng)ME銅庫存在總量較高的情況下，出現(xiàn)了如此大量的注銷倉單，在歷史上是絕無僅有的。筆者相信這些注銷倉單當(dāng)中絕大部分并非是用于實(shí)際消費(fèi)的，只不過是庫存從公開向隱性的重新轉(zhuǎn)移過程。

 

從國際市場來看，傳統(tǒng)策略投資者普遍看空銅市，CFTC的非商業(yè)凈空持倉創(chuàng)出了歷史之最后仍然保持在這一水平附近。國內(nèi)投機(jī)者也同樣嚴(yán)重看空銅市。LME庫存持續(xù)下降的大背景下，中國已經(jīng)恢復(fù)進(jìn)口同比顯著增長的同時，上海交易所庫存仍然不升反降，現(xiàn)貨和遠(yuǎn)期合約保持較寬的差價并且保持穩(wěn)定。市場的“表觀”基本面相當(dāng)?shù)睾谩？磥鞮ME的“倉儲屬性”在當(dāng)前的時代背景下所演繹出的新特征，掩蓋了許多令普通投資者難以解除疑惑的地方。

 

倉儲屬性作為一種近年來越演越烈的市場行為，不再像上世紀(jì)90年代中期那樣受到監(jiān)管當(dāng)局的重視，雖然CFTC向來注重商品衍生品投資對價格可能帶來扭曲影響，從而使這類衍生品投資者感到的監(jiān)管的不確定，但是以“倉儲屬性”最近幾年來對有色金屬正常的經(jīng)營環(huán)境所帶來的負(fù)面影響看，純粹的基本面投資原則也會受到挫折。銅市場過剩背景下的擠空行為，正說明了金屬的“倉儲屬性”對供需平衡為標(biāo)準(zhǔn)的判斷背離影響。